今年的飲料市場(chǎng)較以往任何一個(gè)年份都更動(dòng)蕩。

繼農(nóng)夫山泉正面硬剛元?dú)馍种螅煽诳蓸泛桶偈驴蓸芬布尤?ldquo;群毆”元?dú)馍值膽?zhàn)局，最終目的只有一個(gè)：扼制元?dú)馍仙膭?shì)頭。

原因則是，元?dú)馍?ldquo;0糖”戰(zhàn)略，動(dòng)了他們的奶酪，威脅到了可樂市場(chǎng)的生存（詳見，《軟飲業(yè)“無糖”戰(zhàn)正烈，可樂放言干倒“元?dú)?rdquo;底氣何來？》）

所謂“0糖”不是真不放糖，而是用了采用了代糖，降低糖份對(duì)身體的影響。其中最常用的，是一個(gè)叫赤蘚糖醇的物質(zhì)。

據(jù)申港證券《食品飲料行業(yè)周報(bào)》，從2016年以來，無糖碳酸飲料的年化復(fù)合增速近50%，其中在龍頭元?dú)馍值蕊嬃掀放茙?dòng)下，赤蘚糖醇將人工代糖市場(chǎng)擴(kuò)大了30倍以上。

藏身激烈競(jìng)爭(zhēng)的飲料市場(chǎng)背后的赤蘚糖醇，像極了混戰(zhàn)時(shí)期的軍火，一臉茫然地進(jìn)入了“高消耗時(shí)代”。

奇怪的是，生產(chǎn)“赤蘚糖醇”廠家利潤(rùn)卻并未隨銷量增加而增加。以元?dú)馍止?yīng)商保齡寶（002286.SZ）為例，盡管一直在擴(kuò)產(chǎn)，但市值從2019年最高25.71元，去年一路腰斬，截至昨天（2月22日）仍處在16元左右。

為什么會(huì)出現(xiàn)如此資本怪相呢？

“赤蘚糖醇”的突圍

自糖從奢侈品，成為日常用品之后，地位一路下滑。

進(jìn)入21世紀(jì)之后，糖，尤其是蔗糖逐漸被人們拋棄，但人們對(duì)甜味又是如此的迷戀，此時(shí)人工代糖應(yīng)運(yùn)而生。

在各類代糖中，人工代糖的成本最低，甜度最高，但部分品種的安全性存疑。逐漸沉淀出赤蘚糖醇、三氯蔗糖、山梨糖醇、阿斯巴甜、甜菊糖苷等代糖物質(zhì)。

從安全性、甜度成本、復(fù)配性等多個(gè)維度的挑選與衡量，赤蘚糖醇成為使用量較高的品種。實(shí)際上，赤蘚糖醇也并非“0糖”，只是它進(jìn)入人體后不參與人體血糖代謝，直接從體內(nèi)排出，這一特點(diǎn)正好契合時(shí)下的“控糖”風(fēng)潮。

保齡寶就是生產(chǎn)代糖的企業(yè)。這家成立于1997年的企業(yè)，主要產(chǎn)品包括功能糖系列、淀粉糖系列、糖醇系列等，同時(shí)，保齡寶是全球五家赤蘚糖醇生產(chǎn)商之一，也是A股唯一一家主業(yè)包含赤蘚糖醇的企業(yè)。

據(jù)公開資料，除是元?dú)馍值墓?yīng)商外，保齡寶還是可口可樂、雅培、伊利、農(nóng)夫山泉、飛鶴等企業(yè)的供應(yīng)商。

近兩年，國(guó)內(nèi)赤蘚糖醇進(jìn)入高速消費(fèi)增長(zhǎng)期，銷售收入增長(zhǎng)迅速，帶動(dòng)保齡寶業(yè)務(wù)規(guī)模快速擴(kuò)張。2020年保齡寶糖醇產(chǎn)品營(yíng)業(yè)收入4.07億元，同比增長(zhǎng)66.66%。

到了2021年上半年，保齡寶糖醇類產(chǎn)品營(yíng)收2.55億元，同比增長(zhǎng)22.30%，營(yíng)收占比20.24%，成為保齡寶營(yíng)收貢獻(xiàn)最高的品類。

無糖飲料大賣，赤蘚糖醇供不應(yīng)求，保齡寶開始押注產(chǎn)能。

2020年9月，保齡寶1.3萬噸赤蘚糖醇生產(chǎn)線投產(chǎn)。今年，保齡寶有望再增3萬噸赤蘚糖醇晶體項(xiàng)目，預(yù)計(jì)投產(chǎn)后，保齡寶可實(shí)現(xiàn)產(chǎn)能將超過6萬噸。

“增收不增利”的悖論

有數(shù)據(jù)顯示，2021年，全球赤蘚糖醇總需求超過了14萬噸，而且趨勢(shì)會(huì)持續(xù)增長(zhǎng)。

受需求影響，赤蘚糖醇的出廠價(jià)在2020年春節(jié)后普漲，到4月初，個(gè)別主要廠家報(bào)價(jià)已高達(dá)36000元/噸，較兩個(gè)月前增漲了80%。

盡管赤蘚糖醇價(jià)格一路走高，但奇怪的是，保齡寶的財(cái)報(bào)并沒有因此變得靚麗。

據(jù)其財(cái)報(bào)，在剛上市的2009年，保齡寶食品制造業(yè)務(wù)的毛利率為21.21%，而到2020年，這一數(shù)據(jù)降至9.18%。而在此期間，保齡寶主營(yíng)業(yè)務(wù)并未發(fā)生顯著變化。

申港證券的分析將此歸因“赤蘚糖醇”的甜度低。

據(jù)其分析，若以蔗糖甜度為1，則糖精、阿斯巴甜、安賽蜜等人工甜味劑的甜度均在200倍以上，而赤蘚糖醇的甜度僅為0.6—0.7倍。也就是說，若以1噸蔗糖的價(jià)格采購(gòu)人工甜味劑，可以采購(gòu)2.5噸，而赤蘚糖醇的價(jià)甜比僅為約0.03，因此若直接以赤蘚糖醇替代人工甜味劑，需要增加80倍的支出，若采用復(fù)配法，也需要相比人工甜味劑增加約30倍以上的開支。

這就導(dǎo)致，為了增加赤蘚糖醇的甜度，保齡寶需在生產(chǎn)端增加復(fù)配開支。與此同時(shí)，赤蘚糖醇的原料也在上漲，主原料玉米價(jià)格從2020年以來漲幅都在40%左右，產(chǎn)品成本大幅增加，銷售價(jià)格調(diào)整相對(duì)滯后，是保齡寶“增收不增利”的主要原因。

競(jìng)品相互擠壓出廠價(jià)

在赤蘚糖醇生產(chǎn)領(lǐng)域，國(guó)內(nèi)的保齡寶是先行者。隨后還有三元生物和諸城東曉。

尤其是三元生物，后生更猛。到2019年，三元生物就擠掉保齡寶，以占比33%奪得全球市場(chǎng)狀元。保齡寶、諸城東曉分別以18%和6%位列其后。

在國(guó)內(nèi)，從產(chǎn)量上看，三元生物的赤蘚糖醇產(chǎn)量占總產(chǎn)量的54.90%，占全球總產(chǎn)量的32.94%，是當(dāng)之無愧的全球龍頭企業(yè)。

這家龍頭，正在蠶食著市場(chǎng)。據(jù)悉，到2020年上半年，三元生物就成了保齡寶的直接競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手，元?dú)馍帧⒔y(tǒng)一、農(nóng)夫山泉等企業(yè)都是三元生物的客戶。

與此同時(shí)，越來越多的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手，加入了這一賽道，除上述三甲外，名單還包括豐原藥業(yè)（000153.SZ）、華康股份（605077.SH），等等。

對(duì)擁有生物提取技術(shù)的企業(yè)而言，赤蘚糖醇的生產(chǎn)屬于科技門檻極低的品類，之所以2020年后紛紛上馬赤蘚糖醇項(xiàng)目，在于其釋放了巨大市場(chǎng)需求。

所以，生產(chǎn)端呈現(xiàn)出的是，現(xiàn)有廠商均在保持加碼擴(kuò)產(chǎn)，新進(jìn)廠商紛紛開建1萬噸以上生產(chǎn)線。這一情形加劇了赤蘚糖醇生產(chǎn)商“增收不增利”窘境。

有投資人告訴今日商訊，從投資心理來看，人們對(duì)赤蘚糖醇這一新事物，往往存在短期預(yù)期過高，而中長(zhǎng)期預(yù)期過低的預(yù)判，作為一家普通的消費(fèi)品上游原材料廠商，保齡寶早期市盈率過高，的確有被高估的嫌疑，“所以現(xiàn)在的平穩(wěn)，乃至下升，都是正常現(xiàn)象。”

代糖將進(jìn)入快速迭代期

“想要甜的口感，卻不想背糖的包袱。”對(duì)在南京的上班族丁一來說，無糖飲料已經(jīng)成為她逛便利店時(shí)復(fù)購(gòu)率最高的品類之一。

在全家、7-eleven、羅森，不同品牌的0糖0卡飲料都在爭(zhēng)奪飲品柜里的方寸之地。抓住消費(fèi)痛點(diǎn)的各大飲料品牌爭(zhēng)相入局，以期拿下市場(chǎng)份額。

面對(duì)眾多代糖名稱，丁一對(duì)今日商訊直言，自己在購(gòu)買時(shí)，并不在意具體配料，“會(huì)買自己習(xí)慣的品牌，偶爾也會(huì)嘗試其他新品種。”

事實(shí)上，絕大多數(shù)人在2020年元?dú)馍只鸨埃⒉恢?ldquo;代糖”的意思。尤其是可口可樂聲言“干掉”元?dú)馍謺r(shí)，也不知道“赤蘚糖醇”為何物。

在2021年持續(xù)火熱的“0糖”飲品市場(chǎng)上，飲品制造商們對(duì)代糖的選擇也是多種多樣。

與其他代糖相比，赤蘚糖醇最大的優(yōu)點(diǎn)是“天然”，但它有價(jià)格昂貴等缺點(diǎn)。

它雖被證實(shí)對(duì)人體無害，但對(duì)某些腸道不好的人也不太友好。

在代糖界，赤蘚糖醇并非唯一，還有更多各有優(yōu)勢(shì)的代糖產(chǎn)品。尤其是制“糖”屬低技術(shù)門檻領(lǐng)域，面對(duì)一片藍(lán)汪汪的市場(chǎng)，可以預(yù)見，未來會(huì)有更多代糖產(chǎn)品出現(xiàn)在飲料廠家的采購(gòu)目錄上。

比如，一款名為阿洛酮糖的生物制劑，未來極有可能應(yīng)用于食品生產(chǎn)。此外還有羅漢果糖、無花果糖，包括以前的木糖醇。

對(duì)三元生物，或是保齡寶來說，客戶端面臨的風(fēng)險(xiǎn)是，任何一個(gè)大型下游企業(yè)的需求變化，都將對(duì)公司造成銷售額的急劇變化。供給端的風(fēng)險(xiǎn)則在于赤蘚糖醇廠商的競(jìng)爭(zhēng)力，這主要在于產(chǎn)能和成本，而非品牌。

0糖飲食品，無疑會(huì)有巨大的市場(chǎng)潛力，但現(xiàn)有的包括赤蘚糖醇的代糖絕不是原材料的標(biāo)配，雖然手握元?dú)馍帧⒖煽诳蓸愤@樣的大客戶，赤蘚糖醇的生產(chǎn)商，作為上游供應(yīng)商的議價(jià)底氣不足，很大程度上就在于此。